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张敬华受审

中国“三桶油”,桶桶不一样。中国石油、中国石化和中国海油都与我们的日常生活密切相关,看似没有什么不同,但其实,这三家企业还是有很大区别的。其中一个重要的区别就是原油来源。中国石油的原油70%来自国内,30%依赖进口。中国石化的原油主要来自进口,中国海油的原油则主要来自海洋油田。说完了它们的区别,我们不禁好奇,这“三桶油”谁更强呢?其实强弱都是相对的,另外强弱也依赖于参考标准的选择,我们在这里用ROE增速作为辅助的参考标准。2021到2023年,中国海油的ROE最高,但波动比较大,而中国石油的ROE虽然没有中国海油高,但是保持了持续上升的趋势,并且是“三桶油”中唯一一个ROE连续三年增长的企业。基于此,我们认为以ROE增速为参考标准,中国石油的成长性略强。那么,中国石油的ROE是怎么实现连续三年上升的呢?我们用杜邦分析法将ROE拆解为净利率、总资产周转率和权益乘数,答案就一目了然了。如下图所示,公司的净利率提升明显,从2021年的4.39%提高到2023年的5.99%,与ROE的变化趋势较为一致,并且是三大要素里面变化最为明显的要素。因此,我们认为净利率是推动ROE上涨的主要因素。而净利率的影响因素包括毛利率和期间费用等,它们是怎么对净利率产生影响的呢?首先来看毛利率。毛利率从20.76%提高到了23.53%,进而推动了净利率的提高。根据销售毛利率=1-销售成本率,我们可以知道销售成本率是在下降的。而近三年营收变动不大,2023年甚至还是负增长,因此毛利率的提高来源于成本端的管控。公司的成本主要是原油的成本,原油的成本主要分为开采和采购成本。开采成本变化不大,降低的主要是采购成本。虽然公司的原油70%来自国内,但是并不都是自己开采的,也会从其他公司购买。而原油作为大宗商品,价格通常是随行就市,公司是没有什么议价权的。那么,降低成本的方式就只能是寻找价格更优惠的渠道。公司根据生产实际精确计算出各期原油采购价格和采购规模,采购价廉物美的原油,做到了降低生产成本从源头抓起。其次来看期间费用。2021到2023年,公司的期间费用率整体呈下降趋势,显示出公司对费用端的管控在增强。但同时我们也发现,2023年的期间费用率没有在2022年的基础上继续下降,而是出现了反弹,这是什么原因呢?2023年,期间费用率中上升最为明显的是管理费用率和研发费用率。研发费用率同比上升的原因是资本化的研发投入少了,而在管理费用中安全生产费用变化较大。安全生产费用,通俗地说,就是对于油田、煤矿等高风险行业,按照规定标准提取,专门用于完善和改进企业安全生产条件的资金,也称作专项储备。对于这些高风险行业,安全生产费用的投入是至关重要的。这个费用的增加对企业来说并不是坏事,反而说明了企业是有足够的风险意识和人文关怀的。总的来说,毛利率的上升和费用端的管控提高了净利率,进而推动了ROE的上升。除了盈利能力强,资源禀赋更是中国石油业务发展的基础。2023年,国内油气业务实现原油产量7.7亿桶,比上年同期增长了0.8%;天然气产量4739.0十亿立方英尺,同比增长了6.0%。公司油气产量主要集中在六大油气田,长庆、大庆、塔里木等六大油气产区合计生产约2亿吨油气产量当量,占公司油气总产量的比例超过80%。此外,公司的现金流是非常充沛的。2019到2023年,经营性现金流净额始终保持在3000亿元以上,不仅高而且很稳定。公司的货币资金更是长期超过2000亿元,但同时出现一个问题,长短期借款居然也超过了1000亿元,这不就是我们常说的“存贷双高”吗,难道中国石油也财务造假了?其实,很多具有财务风险的公司都具有存贷双高的特征,但并不是具有这个特征的公司都存在财务异常的问题,正常经营的企业也会出现“存贷双高”。中国石油的存贷双高主要牵扯两方面原因。一方面,我们要站在合并报表的角度看问题。公司在石油勘探、开采、销售等多个领域均有涉足,这种多元化经营的业务特性可能导致部分子公司现金流充裕,而另一部分子公司因业务需要而资金紧张。因此,在合并报表中可能出现存贷双高的情况。另一方面,中国石油具有特殊资金优势,能够以较低的利率借到钱,这就使得公司的借款规模比较大。但这也只是推测,仅供参考。在坐拥充沛现金流的基础上,公司分红也是极为慷慨的。近三年,公司累计现金分红近2000亿元,年均归母净利润1340亿元,累计现金分红与年均归母净利润之比为147.85%。中国石油的股利支付率在“三桶油”中也是排在前列的。2020年超过了160%,排名第一,之后出现了回落,低于中国石化,但高于中国海油。从周期角度看,油气行业正在迎来新一轮复苏周期,但仍有不确定因素。供给端:海外原油产量增速放缓,油气开采成本中枢上移,有望带来对油气价格的托底作用。需求端:短期内原油需求仍保持增长态势。根据最新预测,2024年全球原油需求增量约为150万桶/天,仍保持稳定增长。预计全球原油总需求量将在2027年左右达峰,2027年需求达峰量与2022年需求总量之间还存在约400万桶/天的增长空间。在供需关系的作用下,2024年以来,国际油价经历了先升后降的过程。受到国际油价的影响,就在2024年11月7日凌晨,国内油价迎来了下调,跌幅在0.11元/升-0.13元/升之间。油价的下调对中国石油是一把双刃剑。一方面会压缩公司的利润空间,另一方面较低的油价可能会刺激消费者增加用油量,从而在一定程度上提升销售量。最后总结一下。中国石油盈利能力强悍,现金流充沛且分红大方,市场竞争优势显著,并且油气行业正在迎来复苏。但公司同时会受到油价下调的影响,业绩短期可能会承压,我们会继续关注公司未来的业绩表现。关注飞鲸投研(id:Feijingtouyan),立即领取最有价值的《成长20:2024年最具有成长潜力的20家公司》投资报告!来源:飞鲸投研

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编辑:马继

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发布于:商丘睢阳区