社会动态-"两毫米的小洞你却稳稳命中"-管涛：人民币汇率继续两毫米的小洞你却稳稳命中调整,银行结售汇重新逆转-11月外汇市场分析

管涛：人民币汇率继续两毫米的小洞你却稳稳命中调整,银行结售汇重新逆转-11月外汇市场分析

这6只产品均为主动权益类产品。清盘原因或由于基金资产净值低于合同限制而被迫终止，或基金公司主动召开持有人大会同意终止。

管涛系中银国际证券全球首席经济学家中国首席经济学家论坛理事摘要11月份，美元指数先升后降，人民币汇率继续回调但贬值压力较小，人民币在非美货币中总体偏强。12月以来，人民币汇率贬值压力增强，官方重申汇率维稳目标。11月份，跨境资金转为净流出，主要是因为证券投资和直接投资净流出规模增加，货物贸易净流入规模放缓。当月，境外投资者连续第三个月减持境内人民币债券，但净减持规模有所收窄。11月份，银行结售汇重回逆差，逆差规模远小于上半年月度均值。市场结汇意愿保持基本稳定，购汇动机有所减弱，但远期购汇意愿增强，或与中美利差倒挂程度加深、美元贴水幅度扩大有关。风险提示：地缘政治风险超预期，主要央行货币政策调整超预期，国内经济复苏不如预期。正文12月16日，国家外汇管理局发布了2024年11月份外汇收支数据。现结合最新数据对11月份境内外汇市场运行情况具体分析如下：人民币汇率继续回调，但贬值压力较小，人民币在非美货币中总体偏强当地时间11月6日，特朗普宣布在2024年美国总统选举中获胜，“特朗普交易”驱动美元指数震荡上行。11月22日，美元指数升至107.5，创2022年12月以来新高。11月25日至29日，美元指数转为下行，从107.5跌至105.8，全月累计上涨1.8%（见图表1）。11月份，在内外因素影响下，人民币汇率走势主要分为两个阶段。第一个阶段是11月6日至12日。11月6日，受特朗普胜选影响，离岸人民币汇率（CNH）和在岸即期汇率（指境内银行间外汇市场下午四点半交易价，下同）分别贬值1019个、554个基点，贬值幅度分别创2019年8月6日（人民币破7次日）、2022年9月29日以来新高。截至11月12日，人民币汇率中间价跌破7.19，在岸即期汇率和CNH最低分别跌至7.2378、7.2429，三者累计分别贬值861个、1237个和1462个基点。第二个阶段是11月13日至29日，尽管11月25日特朗普威胁对中国进口加征10%的关税，但人民币汇率回调速度明显放缓，中间价基本在7.19偏弱方向保持窄幅波动，在岸即期汇率和CNH最低分别跌至7.2578、7.2597，累计仅分别贬值46个和53个基点，或反映了稳汇率政策的影响（见图表2、3）。11月份，CNH与CNY的日均偏离幅度由上月+174个基点收窄至+91个基点，在岸即期汇率较中间价日均偏离+0.5%，虽然大于上月偏离幅度+0.001%，但远小于上半年日均偏离幅度+1.6%，表明离岸市场驱动的这波汇率回调行情中，并未积累较强的贬值压力（见图表2、3）。11月份，CFETS人民币汇率指数、参考BIS货币篮子的人民币汇率指数延续上月升势，但涨幅由1.4%分别收窄至0.3%、0.1%，参考SDR货币篮子的人民币汇率指数转为微跌0.03%（见图表4）。进入12月份，特朗普对金砖国家发出关税威胁叠加中美利差倒挂加剧，促使人民币汇率继续震荡走低。当地时间11月30日，特朗普要求金砖国家放弃创造新货币或支持美元替代品的任何计划，否则要对任何挑战美元在全球经济中主导地位的国家征收100%的关税【1】。12月2日，10年期国债收益率跌破2%关口，在岸即期汇率和CNH分别回调374个、384个基点，次日二者盘中最低分别跌至7.2996、7.3148，CNH跌破7.30是7月5日以来首次。截至12月17日，在岸即期汇率和CNH分别收至7.2840、7.2880，较上月末累计贬值0.7%、0.5%。期间，在岸即期汇率较中间价日均偏离幅度为+1.1%，较上月偏离幅度扩大0.6个百分点，反映近期人民币调整压力有所增强（见图表2）。2024年中央经济工作会议公报首次连续第三年明确强调“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”【2】。12月16日，人民银行党委在传达学习中央经济工作会议精神时指出，增强外汇市场韧性，稳定市场预期，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定【3】。同日，外汇局党组在传达学习中央经济工作会议精神时表示，要完善外汇市场“宏观审慎+微观监管”两位一体管理，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，维护国际收支基本平衡【4】。上述表态反映出，监管部门会在必要的时候出手遏制外汇市场的异常或过度波动，维护外汇市场平稳运行。跨境资金转为净流出，证券投资和直接投资净流出增多，货物贸易净流入放缓11月份，银行代客涉外收付款由此前三个月顺差转为逆差195亿美元。分币种看，跨境人民币收付款延续上月逆差，规模环比增加349亿至387亿美元，贡献了银行代客涉外收付款差额降幅的67%；外币收付款继续保持顺差，规模减少174亿至192亿美元，贡献率为33%（见图表5）。分项目看，跨境资金由上月净流入转为净流出，主要贡献项分别是证券投资、直接投资和货物贸易，贡献率分别为38%、28%和26%（见图表6）。当月，证券投资项下跨境资金继续净流出，净流出规模由上月258亿增至457亿美元，创下历史新高，其中涉外收入和支出继续分化，前者环比减少106亿至1889亿美元，后者则增加93亿至2346亿美元，为历史次高（见图表7）。由于9月份以来对冲汇率风险后的中债收益率和美债收益率差距收窄，境外机构开始减持境内人民币债券，9至11月份分别净减持1338亿、1420亿、1022亿元，11月净减持规模环比收窄主要体现在记账式国债上，净减持规模由上月716亿降至199亿元，而同业存单净减持规模则由上月477亿增至745亿元（见图表8）。当月，直接投资项下跨境资金延续了2022年7月份以来的净流出状态，规模由上月22亿增至169亿美元，为6月份以来新高，主要是因为涉外支出增加138亿至713亿美元。据外汇局披露，外商来华直接投资资本金净流入连续3个月回升【5】，反映在稳增长政策加码、国内经济企稳回升背景下，外商直接投资企业对华信心增强。当月，货物贸易项下跨境资金净流入规模由上月800亿降至666亿美元。在货物贸易进出口金额环比齐增背景下，货物贸易涉外收入减少43亿美元（海关统计口径的涉外收入减少59亿美元），涉外支出增加91亿美元（海关统计口径的涉外支出增加65亿美元），或反映了出口企业收款放缓、进口企业预付加快的影响。境内外汇供求缺口逆转，市场主体即期和远期购汇意愿此消彼长11月份，反映境内主要外汇供求关系的银行即远期（含期权）结售汇（以下简称银行结售汇）由此前连续三个月顺差转为小幅逆差18亿美元，但规模显著小于2023年7月至2024年7月期间月均逆差315亿美元的水平。当月，境内外汇供求缺口逆转，第一贡献项是银行代客结售汇，顺差规模由上月158亿降至41亿美元，贡献了银行结售汇差额环比降幅的61%；第二贡献项是外汇衍生品交易，净卖出规模由上月11亿增至53亿美元，贡献率为22%；第三贡献项是银行自身结售汇，由上月顺差25亿转为逆差7亿美元，贡献率为17%（见图表9）。11月份，银行代客涉外外币收付款顺差、结售汇顺差分别较上月减少174亿、116亿美元，二者缺口从上月208亿收窄至151亿美元，主要反映了收入结汇端影响，银行代客外币涉外收入降幅由上月52亿增至162亿美元，但银行代客结汇规模由上月增加170亿转为减少65亿美元（见图表10）。不过，市场整体结汇意愿保持基本稳定，购汇动机有所减弱：剔除远期履约额之后的收汇结汇率环比回升0.2个百分点至55.5%，而付汇购汇率环比回落1.0个百分点至60.8%，为近三个月新低。而且，10-11月份收汇结汇率和付汇购汇率均值分别较7-9月份（人民币汇率反弹期间）均值回落了1.7个和2.4个百分点（见图表11）。一方面，结售汇意愿齐降，反映出近期人民币汇率回调过程中，市场主体并未积累一致性预期；另一方面，收汇结汇率降幅小于付汇购汇率，表明“低（升值）买高（贬值）卖”的汇率杠杆调节作用总体正常发挥。11月份，银行代客结售汇顺差环比收窄，主要贡献项是货物贸易和证券投资，贡献率分别为100%和29%。货物贸易结售汇顺差环比减少116亿美元，小于涉外收付款顺差降幅135亿美元，因此，二者负缺口由上月349亿收窄至330亿美元，对应的非金融企业境内外汇存款余额继续减少，且降幅由上月42亿扩大至66亿美元；证券投资项下，伴随着涉外收付款逆差扩大，结售汇逆差规模由上月31亿增至64亿美元。11月份，远期结汇签约和履约额环比分别减少10亿和15亿美元，而远期购汇签约和履约额环比分别增加28亿和40亿美元，因此远期净结汇累计未到期额环比降幅由上月65亿收窄至48亿美元，对银行结售汇顺差降幅为负贡献9%。当月，远期结汇套保比率环比微升0.1个百分点至8.0%，远期购汇套保比率连续三个月走高，环比上升0.9个百分点至7.2%，为2022年10月份（即央行上调远期售汇外汇风险准备金率的次月）以来新高，或与中美利差倒挂程度加深、美元贴水幅度环比扩大有关（见图表12）。当月，1年期美元兑人民币贴水数由上月1984个基点增至2200个基点，为近四个月以来新高。风险提示：地缘政治风险超预期，主要央行货币政策调整超预期，国内经济复苏不如预期。注释：【1】https://www.guancha.cn/internation/2024_12_01_757295.shtml【2】https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202412/content_6992258.htm【3】http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5536486/index.html【4】http://www.safe.gov.cn/safe/2024/1216/25502.html【5】http://www.safe.gov.cn/safe/2024/0614/25492.html

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编辑:吕德榜

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资料来源：卓创资讯、方正中期研究院整理

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“此次降费改革是全方位的，影响也是长时间的、深远的。”某中小公募人士对券商中国记者指出，降费相当于在基金产业链中放入一只“鲇鱼”，短期内“鲇鱼”搅局会使得相关机构带来阵痛，但从长期看这是发展普惠金融的必然趋势，也是基金行业良性发展的必经之路。东吴证券认为，优化费率将促进公募行业与投资者利益共振。费率调降将激励基金公司在提升投资者体验方面强化投入，推动基金公司改进现有的产品条线及经营策略，促进行业的良性发展。