日驴的正确的是方“男人的衣柜”，暴降64%_ZA日驴的正确的是方KER新闻

“男人的衣柜”，暴降64%_ZA日驴的正确的是方KER新闻

图表2：组合相对沪深300收益图

" 男人衣柜 " 海澜之家，也 " 卖不动 " 了。此前，海澜之家发布了 2024 年前三季度财报，财报显示，前三季度公司实现营收 152.6 亿，同比下滑 1.99%；实现净利润 19.08 亿，同比下滑 22.19%。具体到第三季度，第三季度海澜之家实现营收 38.89 亿，同比下滑 11.01%，净利润大幅下滑至 2.713 亿，同比暴降 64.88%。当然，有时候业绩的波动受到市场环境的影响，但并非没有规律可循。从海澜之家几年的业绩表现来看，其 " 一年上涨，一年下跌 " 的趋势。根据财报显示，2019 年至 2023 年，海澜之家营收增速分别为 15.09%、-18.26%、12.41%、-8.06%、15.98%；净利润增速则分别为 -7.07%、-44.42%、39.6%、-13.49%、36.96%。作为头部的男装品牌之一，业绩的表现也直接影响了股价的表现。根据统计显示，截至最新收盘，海澜之家股价报收 6.06 元 / 股，总市值为 291 亿。自九月底行情以来，市场虽大幅反弹，但海澜之家的累计涨幅仅为 5.94%，而指数的同期涨幅则高达 17.19%。此前，海澜之家以其独创的 " 轻资产运营 " 模式闻名行业，并借助这一模式取得了爆发式的增长，但随着公司的存货规模创出历史新高，这一模式也正在遭到了 " 挑战 "。面对高存货的处理问题，海澜之家真正考验才刚刚开始。模式 " 失灵 "？海澜之家的成功，离不开独树一帜的 "ODM" 模式。2017 年财报当中，海澜之家曾详细地介绍过该模式。海澜之家表示，采购环节主要采取零售导向的赊购、联合开发、滞销商品退货及二次采购相结合的模式，与供应商结为利益共同体，充分利用了服装生产资源，商品以赊购为主，货款逐月与供应商结算，减少采购端的资金占用。在生产端，海澜之家直接向供应商采购成品，服装的设计、生产一概不负责，并且卖不出去的大部分服饰还会退回给生产商；在销售端，海澜之家主要采取加盟制，但和普通加盟制不同，加盟商虽然拥有加盟店的所有权，但不参与加盟店的具体经营，所有门店的内部管理均委托海澜之家全面负责，并且海澜之家与加盟商之间的销售结算采用委托代销模式，加盟商不承担存货滞销风险，加盟店与海澜之家根据协议约定结算公司的营业收入。这种模式之下，海澜之家很快打开了局面，并且进入了发展的快车道。根据财报显示，该公司在 2013 年借壳上市时，营收为 71.5 亿，净利润为 13.51 亿。到了 2023 年，该公司的营收就已经飙升至 215.28 亿，净利润也攀升至 29.52 亿。但是这种模式之下，并非没有隐患。实际上，"ODM" 模式的核心就是将风险转移到了供应商的手里，而这也是导致存货规模扩大的原因之一。一方面，由于海澜之家是直接向供应商采购成品，不负责服装的设计，这导致其产品在设计上相对会比较滞后，毕竟生产商不直接接触市场，收到市场反馈后再大规模生产时，产品就有可能已经 " 过时 "。另外一方面，虽然适销季结束后仍未实现销售的产品可以剪标后退还给供应商，但海澜之家还是要承担存货的压力，并且海澜之家能直接退货是建立在庞大的经销商优势下，一旦优势不再，那么真正考验也就开始了。当然，从财报数据也能窥探这一模式的 " 脆弱性 "，主要表现在以下两个方面：第一，存货周转天数以及总资产周转天数的增加。财报显示，截至今年三季度，海澜之家的存货周转天数为 346 天，总资产周转天数则高达 585.4 天。第二，存货规模创历史新高。财报显示，截至今年三季度，海澜之家的存货高达 123.3 亿，而同期流动资产合计也不过 225.9 亿，存货占流动资产的比例已经超过了一半。从各项数据来看，伴随着海澜之家增长的放缓，这种经营模式，已经有了 " 失灵 " 的迹象。" 焦虑 " 的海澜之家对于海澜之家而言，想要维持这一模式，持续的业绩增长则是重要条件。根据相关资料显示，"ODM" 模式保证了海澜之家在生产端拥有较高的话语权，因为公司拥有强大的销售能力，能够快速地实现产销结合，因此这种模式构成了海澜之家较深的护城河。但这一模式弊端也相对明显，就是过分依赖销售渠道，一旦销售能力减弱，那么这种模式就会遭遇挑战。当然，海澜之家也非常清楚这一点，所以其将大部分的精力都放在了销售上。从费用投入来看，截至今年前三季度，海澜之家的销售费用高达 33.52 亿，和去年同期相比大幅增长了 14.7%，今年前三季度海澜之家的营业总成本为 126.7 亿，销售费用占营业总成本的比例已经超过了四分之一。作为对比，前三季度海澜之家的研发费用只有 1.844 亿，虽然同比大幅增长了 28.19%，但也不到销售费用的零头，占营业总成本的比例也不到 5%。而且，营销费用的大幅增长，并未换来营收的增长。根据财报显示，今年前三季度，海澜之家实现营收 152.6 亿，同比下滑 1.99%；实现净利润 19.08 亿，同比下滑 22.19%。其中，三季度业绩下滑十分明显，该季度的营收和净利润分别为 38.89 亿和 2.713 亿，同比分别下滑 11.01% 和 64.88%。由此可见，海澜之家 "ODM" 正在遭遇挑战。另外，随着服装行业的不断发展，消费行业的需求越来越多元化，消费者也越来越追求性价比，而这也是所有服装品牌的挑战。因此，在大力增加销售费用之外，海澜之家还想通过多元化来解决增长困境。据媒体报道，近年来海澜之家探索过的业务覆盖女装、童装、生活家居用品、网球、滑雪等竞技装备以及快时尚服饰与婴童用品等，曾试图将集团从 " 男人的衣柜 " 变为 " 全家人的衣柜。"从目前结果来看，这一尝试还并未成功。根据财报显示，今年上半年，海澜之家 78.43% 的收入来自海澜之家系列，9.55% 的收入来自海澜团购定制系列，而其他品牌的收入占比只有 7.97%。我们认为，没有一种模式可以一直高效，营收和利润的下滑，已经释放了一定的信号，但海澜之家要想重新回到增长的轨道上来，还需要更大的力度、更猛的 " 药 "。

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编辑:张国柱

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