打扑克不盖被子床上运动这些基金经理正在躺平_打扑克不盖被子床上运动ZAKER新闻
这些基金经理正在躺平_打扑克不盖被子床上运动ZAKER新闻
2003年浦江下访后，习近平同志指出，领导下访接待群众这项工作，贵在经常下去，长期坚持，必须靠健全的制度来保障。
现在谁还看基本面啊大家好，我是很帅的狐狸今天打算聊几句被动投资兴起对市场的长期冲击（我整理了 N 条有意思的发现）。比如基本面研究的性价比可能没以前那么高了，再比如现在很多主动基金其实是「假主动真躺平」……以下是正文——Part 1 被动投资正在成为主流我家里有这么套桌椅——在投资中，β 指代的是系统性风险（现在也被用来指代市场平均收益，是被动基金所追求的），α 则是超额收益（跑赢大盘的部分，是主动基金所追求的）。所以当时在店里看到后，特别喜欢，就马上买下了。从 2023 年开始，指数公司和基金公司就一直在推各种新指数和对应的被动基金。在去年基金三季报时，我们看到一个很有意思的数据——被动基金（指数基金）持有的 A 股市值（3.16 万亿），首次超过主动基金（2.89 万亿）。这是因为，大牛市时，大多人还是会把主动基金经理们当 idol 的。不过被伤害了一波后，祛媚了，不少人开始转投被动基金的怀抱了。毕竟熊市时，大多主动基金跑得确实不如被动基金。被动基金管理费又低得多，自然是更吃香了呀 ~有意思的是，美国（甚至全球其他国家地区）也有类似的趋势（而且趋势在一路上行）。所以学术界和产业界已经有不少研究，在探讨被动投资兴起对市场带来的长期影响。Part 2 被动投资对市场的冲击我稍微刷了几篇论文和报告，有几个有意思的发现——影响 1：基本面研究的性价比降低我个人的体感是，这几年 A 股看基本面的人越来越少了。虽然吧，确实是因为宏观拐点一眼看不到头，但中微观层面的研究也少了很多。背后的逻辑挺有意思的——跟被动基金占比被推高同时发生的，是主动基金规模的持续萎缩。主动基金的规模，从 2023 年二季度开始连跌了几个季度，直到去年 9 月的行情才回了回血。不少主动基金经理正在被行业淘汰。要么降薪，要么离职——而被动基金更多的还是追踪指数，不怎么看基本面。当然，这也有好处——研究成本低，所以费率才低啊。Anyway，整天研究基本面的主动基金经理和研究员们确实是少了。这也意味着，有不少值得买、低估的股票（特别是市值小的），可能会有很长一段时间都没能被发现价值。就算有主动基金发现了，买的也可能不够多（毕竟规模也小了），没法一步到位地把股价拉回到合理的估值。所以基于基本面研究投入进去的资金，需要等上更久才能收获。而因为基本面研究的性价比变低，研究基本面的人自然也会越来越少，这又进一步拉低了基本面研究的性价比 ……从资本要素的分配层面来看，效率是降低了的——被动投资并不是通过研究，把资金配置到最值得投资的地方。研究机构 Berstein 甚至吐槽说，「被动投资比计划经济还要糟」，因为只是按照指数权重无脑投，连计划都没有。而且这个趋势也会影响上市公司的决策——他们可能会花更多的精力来进行市值管理（市值大了好被纳入指数），而不是实打实地把业务做好。影响 2：主动基金越来越「躺平」很有意思的是，随着被动基金持有市值占比的提高，不少主动基金变成了「假主动」，他们的仓位跟被动基金的重合度越来越高。这是因为，在市场下行期间，主动基金经理更容易跑输大盘。而跑输大盘的那些被「出清」掉了，留下来的基金，通常持仓与被动基金的重合度会比较高。另一方面，主动基金经理其实对被动基金具有「学习效应」（Pavlova 等，2023）。简单说就是主动基金会抄指数的「作业」——一旦有个股被新纳入指数，无论是被动基金和主动基金都会更多地在短期内买入这个股票。影响 3：大股东可能更无法无天这个点也很有意思。被动投资跟其他互联网业态类似，「Winners take all（赢者通吃）」的马太效应是很强的。因为对于投资者来说，指数基金的规模是很重要的。规模太小很容易被清盘，而且指数基金不存在主动基金的「船大难调头」问题（追踪的是主流宽基指数的话）。像是一提到沪深 300 就会想到华泰柏瑞，一提到中证 500 就会想到南方。而规模做大了，对缩小跟踪误差也有好处——比如大规模交易的佣金等交易成本往往更低；比如大规模指数基金的申赎情况会比较稳定，所以不需要留太多现金应对赎回。这也解释了为什么一有指数上新，所有基金公司都会疯狂地推 ETF。而这种被动投资占比提高 + 头部集中化的趋势，让头部被动基金规模越来越大。比如指数基金之父 John Bogle 创立的 Vanguard（先锋基金），从 1999 年到 2019 年这 20 年，增长了 19 倍。这衍生出来一个问题——被动基金们慢慢地把自己买成了大股东。根据 Jan Fichtner 等人 2017 年的研究，标普 500 里头 88% 的成分股的最大股东，都是美国的三大指数基金公司（贝莱德、先锋、道富）之一。在股东大会上，基金们有投票权，也有些基金会往董事会里头塞自己人。但是相比主动基金，被动基金对参与企业决策的兴致会低一些。像苹果的最大股东其实就是 Vanguard，但它并没有指派人员在苹果的董事会。这对其他大股东来说自然是件好事——我要是想从上市公司里套点利益，少了个大股东来制衡（Heath 等 , 2022）。影响 4：个股波动，大盘却稳了当某个股票被纳入指数的时候，因为跟随指数的被动基金会同时买入新增加的成分股，所以可能在短期内把股价迅速推高。反过来被剔除时则会被大量被动基金抛售，容易出现大跌。不过也有研究表明，被纳入或剔除指数导致的价格变化只是短期的，并不会有永久性的影响（Patel and Welch, 2017）。另外，被动基金持股占比较高的股票，股价的波动率会比相似股票更高（Ben-David, Franzoni, and Moussawi , 2018）。主要有两个原因——一是每天临近收盘时，被动基金们会集中交易（Goldman Sachs, 2019; Bogousslavsky and Murayev, 2019）。二是因为都被绑在同一个指数上，成分股之间的相关性变高了。换句话说，被纳入指数这件事情，让成分股自己的系统性风险变高了，要涨一起涨，要跌一起跌 ……不过从整个市场的角度来看，长期来看波动率反而会降低——指数基金大部分是长期投资者，遇到市场大跌时反而更可能逆向加仓。换句话说，遇到金融海啸级别的下跌时，被动基金会是很好的定海神针。最后当然，对被动投资的很多吐槽，其实都有点过于片面。因为部分论文 / 报告在描述影响时，是假设了「被动转主动」不可逆。而事实上，只有主动投资一直跑输被动投资时，被动投资占比才会持续提高。虽然美股的情况，主动投资长期来看确实是整体跑输被动投资，但 A 股也有主动投资跑赢被动的牛市。另外，随着金融市场的发展，会有越来越多种类的被动投资产品，他们对市场的某些影响可能跟普通 ETF 截然相反。比如，虽然普通 ETF 会降低市场波动性，但反向 ETF（做空指数）则可以对冲掉这个影响，杠杆 ETF也会提升市场的波动性。最后照例总结一下——koa12jJid0DL9adK+CJ1DK2K393LKASDad
编辑:程孝先
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