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掉入债券赌局一场危机预演很难想象中小基金这两年生存环境逼仄成了这副模样。北信瑞丰被传拖欠工资，江信基金一天之内离任5位高管，淳厚基金的董事会玩「消失」，九泰基金两层办公楼退掉了一层。更要命的是，业绩亏起来能数以千万计。有支撑不下去的，寻求股东增资输血，找不到股东输血的，股权被挂上淘宝，多次流拍都没有人要。这可是老百姓的钱袋子，曾经一牌难求，天生主角脸的公募基金啊。有观点称，这是因为一些国资股东认为应当聚焦主业，剥离不具备发展潜力的非优势业务。不论原因如何，面对股东可能即将放弃输血，降费带来的收入下滑的残酷现实，不少中小公募首先需要学会自我造血。而一些人给出的造血方式，则是寄托于利润微薄的债券基金。行业里如今能看到的最直观的自救方式就是赌债。拉开过去三年纯债基金排名的目录，位于前十名的无一例外都是中小公募。做债要做得妖娆，无外乎三种方式：信用下沉、增加杠杆、拉长久期。比如西域债王司马义买买提能红得发紫，就是因为他过去一边在城投债下沉，一边上杠杆，令纯债基金做出了堪比股票基金的收益率。2022年Q4到2023年Q3，东兴兴瑞前五大持仓清一色高票面利率的城投债。去年三季度，票息高的能达到7%，而城投债ETF重仓债票息只有4%-5%左右，五大重仓债找不到一个3A评级，主打一个信用下沉。去年年底，他又风骚撤离城投债，把前三大重仓换成同业存单稳了一把后就再也没有集中城投的操作。由于公募债基可以加杠杆，开放式债基可以加到140%，封闭式债基可以加到200%。而东兴兴瑞在集中城投债做下沉的几个季度，平均杠杆率在140%以上。可想而知，凶悍手法带来业绩爆发，几只产品被散户爆买，规模快速扩张，东兴基金顺势扭亏为盈。东兴基金402.79亿规模，司马义买买提一个人占了313亿。除了东兴基金，三只东方基金债基出人意料的组团霸榜。去年周思越的东方区域发展就霸过股基的榜，他最大的特点，是每个季度只梭哈一个行业。而东方固收投资部总经理吴萍萍也以交易出名，擅长在信用债里做波段，今年城投债比重不小。2024年，长债收益率不断下行，丝毫没有劝退做多力量，不少债基拉长了久期。直到8月5日，小作文称央妈指导大行卖债，8月7日，四家农商行涉嫌操纵市场、利益输送，长债迎来一波回调。而这场风波，也波及到了部分纯债基金。今年纯债排第一的华泰保兴安悦，在8月5日-8月12日的长债回调中，回撤在纯债基金前三。华泰保兴安悦一季度持仓76.72%都是30年国债，二季度基金经理陈祺伟狂减510万张「23附息国债23」，减完后长债比重依然不小，在长债回调中受了不小的影响。陈祺伟在一季报坦白增持中长期国债后，中报又称增持中长期国开债，并对利率债进行波段操作。民生固收首席谭逸鸣发现，二季度中长债纯债基金继续拉久期，利率债15-10年政金债、20-30年国债增加，城投债江浙沪比重下降，云贵川比重增加，3年以下信用债减少，3年-5年信用债增加，今年以来个别纯债基金开始重仓超长信用债[1]。有赌性强的，上半年火出圈的弘毅远方中短债，疑似风格漂移追逐长债（短债基金合同有20%仓位没有久期限制），光4月25日一天，就捏碎了68个蛋，几乎抹平了年后的涨幅。通过对过去三年的纯债冠军和今年的纯债冠军的操作观察，不难得出一个结论，要想成为中国债王，去年先在城投债信用下沉，然后今年上半年狂拉久期。那公募基金有这么多产品，中小公募为什么偏偏就瞄准利润微薄的债基呢？为什么入这局中小公募完成自救的方式可以大搞权益，培养明星，甚至发力ETF，但这些现在都不如债券能上量。当目送长城短债、德邦短债、中信保诚稳达、国金惠盈纯债等债基一个个被捧上神坛，有一种去年同期国金量化多因子、金元顺安元启等微盘股基金换皮的既视感。中小公募只要抓住市场风口，有几只业绩爆炸的产品被人们记住，即使不具备渠道优势也可以发出媲美头部大厂规模的产品，在行业愈发紧缩的环境下赢得与大厂的换位之争。说的悲观一些，中小公募未必是被动掉入债券赌局，而是残酷环境下的主动选择。依据Wind数据，今年以来债券型基金发行份额占全市场81.29%，股票型基金和混合型基金加起来也只有16.1%，债基是公募的最大Beta，细心的人会发现，债券自媒体数量多了，流量也暴涨。对于中小基金公司来说，相比打造网红股基已没有打造网红债基来的有性价比。一来是权益基金卖不出去，二来是就算卖出去也靠的是基金经理，规模只和基金经理走，不和基金公司走。今年发行规模40亿以上有65只产品，全部都是债基。销量最好的三只——安信长鑫增强A、泰康稳健双利A以及中信保诚中债0-3年政金债，都是中小基金公司出品。虽说很多产品机构认购占大头，但不得不承认，只有债基发的出来，只有债基卖的出去，这就是债基的时代。像诺安、前海开源、睿远、中庚、中邮创业这些以权益见长的基金公司，今年均没有发出新基金。丘栋荣离开中庚，范妍离职圆信永丰，小公募越来越留不住优质权益基金经理。基民对赛道选手审美疲劳，就算有意推周思越，也很难像曾经蔡嵩松令基民刻骨铭心。就连大名鼎鼎的交易天才缪玮彬，今年也遇到了瓶颈。那中小公募为什么不布局经常活跃在头条热搜ETF赛道？事实上，除了华泰柏瑞这种天选之子，较早布局300ETF，其他中小公募丢掉先发优势，就意味着永远失去机会。有一家主动放弃ETF的公募人士告诉远川：「ETF业务前期IT基建投入要大几千万，后期营销投入巨大，还要跟券商强绑定，对小基金公司来说，投入产出根本算不平。」ETF对中小公司来讲，不是收入是投入，所以从产品选择层面来看，中小公募只剩下了债基这一条道路。就比如散户追捧的东兴基金，还有发出数个网红债基，从2019年的36.2亿规模暴增至532.06亿的蜂巢基金，以及在固收领域植根已久、债券规模飙至公募第七，逐渐远离中小公募的永赢基金，和今年中报净利润大增70%的鑫元基金。因此，虽然债基不是一个利润上很性感的品种，但确实给部分中小公募带来了一张看上去还挺可观的财报。只是，即使中小公募可以依托债基享受逆势扩张，走出一时的困境，但对于他们来说，长期的麻烦仍在路上，还远未到苦尽甘来的时候。最近信用债持续下跌，人人趋之若鹜的债基迎来赎回潮，赎回的主力是机构。据一份代销数据，8月26日-8月27日，光一家平台债基就被赎回了百亿之多[4]。在某互联网基金平台上，赎回前10名有6只中小基金公司的网红债基。抛开东兴兴瑞这种个例，大部分网红债基里，存在巨量机构投资者，这部分很大程度上是银行委外、理财委外、保险资金。依据中信明明团队的统计，今年二季度，保险机构持有公募余额1.70万亿，银行理财持有公募余额1.1万亿，商业银行持有债基和货基总规模或在8-9万亿元[2]。商业银行与理财子投资公募债基，主要是因为监管约束了他们风险下沉，而公募基金可以通过灵活加杠杆和适当的信用下沉增厚收益，而且大部分公募债基支持灵活申赎，通过投资公募也可以合理节税，相较于银行自营部门，公募也相对有更高的投研实力。银行理财因为4月手工补息叫停，现金管理类产品收益率下降，对公募基金疯狂加配，二季度持有公募规模相比年初增长了5000亿元，理财前十大持仓的公募基金共1292只中，债基占了50%[3]。所以市场传言，这波债基赎回潮与理财撤离有关。本轮债市调整原因有很多，有对债市违规行为的监管加强，有8月政府债券发行节奏加快带来债券供给的增加，也有信用债的市场流动性紧张，以及转债暴跌的情绪蔓延。当然最本质的原因是因为过去债券投资者投资行为的趋同，在遇到可能发生的流动性危机前，有些机敏的机构投资者选择提前落袋。这就导致，中小基金公司用一些激进手法打造的网红债基，看似规模巨大，流量满满，但他们的底牌几乎都在机构投资手里，一遇到风吹草动，数十亿的赎回，就算百亿体量的网红债基都能在几天之内被赎成一具干枯的躯壳。中小公募把AUM暴露在债市，甚至是少数机构投资者身上，本身不是一个健康的指标。毕竟连股东都未必想对他们的未来负责，何况是未必耐心的负债端呢？本轮债市调整已平复过去，但对中小公募来说更像是一场危机预演。相比债市的短暂回调，等待他们的是更漫长的行业寒冬。他们没能在最黄金的繁花时代成长为家底丰厚的头部，如今行业面临史无前例的残酷出清，又有几个人真的能等到黎明？参考资料[1]2024Q2中长债基金继续拉久期,谭谈债市[2]债市聚焦|商业银行委外投资的市场格局和品种偏好，中信证券研究[3]深度|理财委外公募基金的近况与远望，开源证券研究[4]仅仅两天，债基赎回申请高达百亿，某代销平台数据刷屏！这次是何内情,财联社作者：沈晖编辑：张婕妤视觉设计：疏睿制图：沈晖责任编辑：张婕妤koa12jJid0DL9adK+CJ1DK2K393LKASDad
编辑:高大山
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第二个资产和负债，资产和负债不匹配是老生常谈的问题。为什么不匹配？我的看法是因为我们之前一直是负债驱动资产。先有负债才有资产，怎么会匹配。我们做负债不怎么考虑资产。公司里面资产部门和业务部门总是打架，相互说对方，这是资产负债不匹配重要原因，因为我们是负债驱动资产，资产被动配置，不是主动的。要过渡到资产驱动负债，有多大资产管理能力，我们才做什么样的负债，这才是一个比较良性的循环。如果没有那么好的资产管理能力，负债对你来说成为负担，这是未来一个趋势，我们知道高增长时代已经过去了。公司为什么要转型？因为我们不可能再保持这么高速度增长下去，所以我们也遇到了发展的瓶颈。
龙牌食品认为，重整是市场化、法治化化解风险的有效方式，市场已有大量成功案例，步步高应积极支持配合相关工作，各方相向而行，尽快推动，既化解公司的债务风险，也保护申请人在内的全体债权人的合法权益。
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来源：财联社