18may19-XXXXXL【长城策略】科技18may19-XXXXXL引领“中国资产”价值重估进度加快
【长城策略】科技18may19-XXXXXL引领“中国资产”价值重估进度加快
2021年12月17日，时任韩国国民力量党部总统候选人的尹锡悦就其妻履历争议致歉
以下文章来源于长城总量 ，作者长城策略摘要中国资产价值重估进度加快：2025年2月份以来，美元指数持续回落，人民币汇率有所升值，创造了有利的外部环境，资金净流入中国以AI为代表的科技成长核心资产，港股、中概股、A股相关科技板块的估值均有一定程度的提升。再加上当前M2-M1同比仍处于相对较高的位置，民营经济座谈会提振市场信心，Deepseek等事件持续催化出现扩散效应，“中国资产”价值重估进度加快，“春季躁动”行情持续演绎。本轮“中国资产”价值重估行情由AI核心资产引领：（1） DeepSeek在训练环节的创新优化符合AI产业发展方向，中国AI产业的投资机会的全球关注度提升。这可能是短期A/H股相对全球股市重要的Alpha线索。有两个关键点，一个是DeepSeek展现出的科研实力有理由让全球资本对整个中国科技、尤其是软科技进行重估，第二个是低成本推动的应用领域恰恰是国内科技公司的主战场。（2）短期看，A股TMT的板块可能会迎来类似于美股的切换，也就是算力与应用之间的高低切，之前跌幅较大、端侧及应用相关、机构持仓轻的行业更受益，如计算机/传媒等；而之前涨幅高、机构持仓拥挤、短期逻辑受影响的算力及硬件环节或出现股价波动，但是ASIC可能会是一个例外，因为它是直接受益于AI应用发展加速的逻辑的。（3）中长期来看的话，伴随应用的落地算力用量仍然会有一个较大的增长空间，如果算力短期出现超调的话依然具备非常好的配置价值。中国AI核心资产距离过热仍有上行空间：从A股、港股、美股主要指数市盈率历史分位值的情况来看，中国、港股主要指数的估值相较美股仍存在上行空间，创业板指市盈率历史分位值为18.50%，恒生科技指数为57.70%，均低于美国主要股指。PE来看，多数成长行业未触及最高点水平，均具备继续上升的空间。那么当前如何判断中国科技是否还有空间？我们认为一个重要的指标就是头部中概的估值修复空间。对比腾讯及阿里与美国M7中偏软件的四家的估值，可以看到不论是静态市盈率还是动态市盈率，当前腾讯阿里的估值相对于美股软件巨头仍有较大的空间。风险提示：股票市场风险、技术面指标失效风险、地缘形势影响风险偏好、历史数据对未来预测性降低、债券市场风险、外汇市场风险、金融期货波动风险、商品期货波动风险、政策落地不及预期风险等。1“中国资产”价值重估进度加快2025年2月份以来，美元指数持续回落，人民币汇率有所升值，创造了有利的外部环境，资金净流入中国以AI为代表的科技成长核心资产，港股、中概股、A股相关科技板块的估值均有一定程度的提升。再加上当前M2-M1同比仍处于相对较高的位置，民营经济座谈会提振市场信心，Deepseek等事件持续催化出现扩散效应，“中国资产”价值重估进度加快，“春季躁动”行情持续演绎。（1）有利的外部条件：近期美元指数回落，人民币升值美元指数自1月中旬以来持续回落，2月21日收于106.65。美元兑人民币中间价自今年年初以来呈现稳中有降的趋势，为A股、港股创造了相对较好的海外环境。但是往后来看，美联储降息路径仍存在一定的变数，美国总统特朗普呼吁降低利率，而美联储主席鲍威尔2月12日在美国众议院金融服务委员会的听证会表示，“最新发布的CPI数据高于几乎所有预期，美联储依然有更多工作要做”，关税政策可能对决策造成更多影响。（2）流动性有望驱动“中国资产”价值重估从历史经验来看，剩余流动性从实体经济堆积到金融系统的时期，M2-M1同比多数为正且呈现显著上升的趋势，如2008年、2014-2015年、2021-2023年等时间段较为典型。当前M2-M1同比仍处于相对较高的位置，叠加海外降息周期，中国稳增长政策持续加码，流动性环境有望驱动“中国资产”价值重估进一步演绎。（3）政策层面，民营经济座谈会提振市场信心从十九大以来，由习近平总书记参会并发表重要讲话、规格较高的民企座谈会有两次，分别举办于2018年11月1日以及2025年2月17日。2018年民企座谈会时逢中美贸易摩擦加剧，中国对外出口下滑，当年民营企业占我国出口总额的45%，贸易摩擦使民营企业陷入艰难处境，针对当时的经济环境，习近平总书记在民营企业座谈会上强调民营企业在经济中的重要地位，要求坚持基本经济制度，支持民营企业发展，激发其活力和创造力，针对民营企业融资难、融资贵的问题，提出要拓宽融资渠道，降低融资成本，完善金融体系，提供更多长期资金支持，要求深化“放管服”改革，减少行政审批，降低企业负担，营造公平竞争的市场环境，此次座谈会给民营企业吃下“定心丸”，安心谋发展。从2018年11月的民营企业座谈会的发言企业家来看，此次座谈会的“科含量”较高，所涉及的企业多属于计算机与人工智能、医药、新能源等高科技行业。2025年，在内需承受压力，中美贸易走向尚不明朗的背景下，习近平总书记再次出席了民营企业座谈会，会议强调，新时代新征程中，民营经济发展前景广阔、大有可为。目前我国民营经济已形成相当规模，具备推动高质量发展的坚实基础。未来，随着社会生产力的不断提升、改革开放的全面深化以及教育科技事业的快速发展等，民营经济将迎来更多新的机遇和发展空间。根据央视新闻发布的会议视频来看，参会的企业家不乏来自于半导体、人形机器人、大数据、人工智等等新质生产力行业的“领头羊”，相比于2018年，此次座谈会发言的企业家所在行业与新质生产力挂钩更为紧密，因此今年的民营企业座谈会的“科含量”可能有所提高。从海外Chatgpt到国内Deepseek，新质生产力时代我国民营经济或引爆技术奇点，未来可期。2022年，伴随OpenAI发布Chatgpt，全球科技竞争已进入"算力竞速"新纪元，而中国民营企业正以独特的创新范式加速追赶，2025年，Deepseek研发的万亿参数多模态模型，不仅实现中文语境下语义理解准确率突破92%，更在代码生成、医疗诊断等垂直领域展现出超越GPT-3.5的精准度。这种"场景驱动+技术穿透"的创新路径，正在重构全球AI产业的价值坐标系。从中国的科技巨头来看，民营经济正在充当这场竞赛的领跑者，新质生产力是否能够持续的焕发活力关键点之一就在于民营企业的营商环境和融资能力的进一步改善。2科技引领的“重估中国”演绎到哪里了？（1）本轮“重估中国”行情由AI核心资产引领在蛇年开年，我们针对DeepSeek的发布以及海外市场中国概念股持续上涨的情况，提出了针对中国市场AI产业链的三点思考：DeepSeek在训练环节的创新优化符合AI产业发展方向，中国AI产业的投资机会的全球关注度提升。这可能是短期A/H股相对全球股市重要的Alpha线索。有两个关键点，一个是DeepSeek展现出的科研实力有理由让全球资本对整个中国科技、尤其是软科技进行重估，第二个是低成本推动的应用领域恰恰是国内科技公司的主战场。短期看，A股TMT的板块可能会迎来类似于美股的切换，也就是算力与应用之间的高低切，之前跌幅较大、端侧及应用相关、机构持仓轻的行业更受益，如计算机/传媒等；而之前涨幅高、机构持仓拥挤、短期逻辑受影响的算力及硬件环节或出现股价波动，但是ASIC可能会是一个例外，因为它是直接受益于AI应用发展加速的逻辑的。中长期来看，伴随应用的落地算力用量仍然会有较大的增长空间，如果算力短期出现超调的话依然具备非常好的配置价值。引发本轮“中国重估”的DeepSeek-R1正式模型发布于2025年1月20日，而这轮重估在二级市场的反应可以认为发生在美国时间的1月27日，也就是模型发布的一周后，DeepSeek逐渐进入大众视野，当天美国纳斯达克100指数下跌2.91%，英伟达大跌16.97%，而当天中概普遍维持为正，KWEB上涨0.88%，阿里上涨0.95%，并在次日上涨6.71%，由此开启了本轮“中国重估”。截至2月21日，自1月27日以来恒生科技指数累计上涨25.8%，上证指数上涨3.89%，同期标普500指数下跌1.44%，纳斯达克指数下跌2.16%。中国AI叙事和中国科技崛起，两条逻辑的出现和叠加强化助推中国科技行情。仔细回顾二月份发生的几件重要事情，春节期间deepseek的突然火热让市场见证了中国版AI大模型的能力，模型的逻辑推理能力远超同行，更重要的是，提供了美国AI芯片封锁下的解决思路，开启了中国版AI叙事；后续的民营座谈会，从政治层面强力支持科技行业，或导致后续政治资源向科技公司进行倾斜；再到“杭州六小龙”的横空出世，再次强化中国科技的力量；阿里巴巴云收入超预期再次证明中国版AI叙事并非空谈。本轮科技行情的本质是，春节后，科技共识的凝聚速度远超过了交易速度，交易层面不断追赶共识。短短的一个月内发生了几件重要的事件，让资本市场对中国版AI、科技崛起产生了巨变，并喊出了“重估中国”的响亮口号；本轮科技行情存在几个明显的特征，时间短、速度快、幅度大，背后反应的是春节后资本市场对2025全年科技的统一共识， deepseek突围美国芯片封锁、民营座谈会从政府角度对科技的支持、媒体上热度不减的人工智能和机器人。对应技术层面、政治资源、群众基础各方对中国科技的支持，在资本市场上体现的是科技共识的凝聚，并且共识的凝聚速度远超过了交易速度，二级市场的共识凝聚和科技仓位形成错配，港股科技的低配与科技共识形成错位，带来港股恒生科技交易层面的不断追赶。（2）中国AI核心资产距离过热仍有上行空间从A股、港股、美股主要指数市盈率历史分位值的情况来看，中国、港股主要指数的估值相较美股仍存在上行空间，创业板指市盈率历史分位值为18.50%，恒生科技指数为57.70%，均低于美国主要股指。当前全A股债利差处于1倍标准差以上，A股整体处于性价比区间。从拥挤度的角度，目前电子、计算机等成长行业的成交金额占A股比重已经处于较高水平。PE来看，多数成长行业未触及最高点水平，均具备继续上升的空间。（3）如何判断当前中国科技是否还有空间？我们认为一个重要的指标就是头部中概的估值修复空间。对比腾讯及阿里与美国M7中偏软件的四家的估值，可以看到不论是静态市盈率还是动态市盈率，当前腾讯阿里的估值相对于美股软件巨头仍有较大的空间。但从短期来看，当前的涨幅速度或许存在过快的情况。如果将deepseek的出现类比于中国AI的“iphone 4”时刻，复盘历史的角度看，当前恒生科技巨头的股价仍有不小的空间。从2010年6月24日iPhone 4发布到2010年8月10日（合计33个交易日）的短期高点（随后经历了超过10%的回调），腾讯的股价在这一时间合计上涨24.10%。而从2025年1月28日开始计算，截至2月21日（合计16个交易日），腾讯股价累计上涨30.69%。因此短期可能存在一定的调整风险。3重点推荐：科技引领资产价值重估AI产业链价值重估可能仍未结束。短期来看，A股TMT的板块可能会迎来类似于美股的切换，也就是算力与应用之间的高低切，之前跌幅较大、端侧及应用相关、机构持仓轻的行业可能更受益。中长期来看，伴随应用的落地算力用量仍然会有巨大的增长空间，如果算力短期出现超调的话依然具备非常好的配置价值。重点关注方向：（1）相对有利的外部环境有利于资金流入港股，以恒生科技为代表的港股核心资产重估行情仍存在一定的空间。（2）中国AI核心资产重估仍未结束，国内大厂投资超出预期，未来国内外可能仍有催化事件。当前交易拥挤度处于相对高位，拥挤度消化后低位应用端可能存在机会。（3）政策窗口期的边际增量政策或将直接利好的以内需为主的相关行业，例如大消费、房地产链、顺周期产业链等。风险提示风险股票市场风险、技术面指标失效风险、地缘形势影响风险偏好、历史数据对未来预测性降低、债券市场风险、外汇市场风险、金融期货波动风险、商品期货波动风险、政策落地不及预期风险等。证券研究报告：《科技引领“中国资产”价值重估进度加快》对外发布时间：2025年2月27日报告发布机构：长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师：汪毅 S1070512120003 yiw@cgws.com王小琳 S1070520080004 wangxl@cgws.com长城证券研究院市场策略研究团队：汪毅，王小琳，王正洁，丁皓晨，简宇涵研究员微信号：汪毅（15000095031）王小琳（18833550053）王正洁（13127569759）丁皓晨（15601751510）简宇涵（15625136644）欢迎大家与我们微信交流！最新的市场策略观点，最新的月度股票组合，最新的机构观点汇总，欢迎关注长城宏观策略！长城研究--宏观策略特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的以上推送信息仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用以上推送中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。免责声明：长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。以上推送信息摘自长城证券已发布的研究报告，完整内容请以长城证券已发布的研究报告为准。研究报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有研究报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对研究报告进行有悖原意的引用、删节和修改。研究报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。研究报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，研究报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用研究报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有研究报告涉及的证券或进行证券交易，或向研究报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与研究报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。koa12jJid0DL9adK+CJ1DK2K393LKASDad
编辑:孙寿康
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