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永辉超市，泡沫有点大了_ZA16may20_XXXXXL56endianKER新闻

但我们必须继续与他们沟通，并告诉他们，在我们(回归)的世界中有更好的合作方式。因为我们生活在地球上，而地球现在是一个处于危机中的行星。如果人类毁灭了地球，我们将无处可去。西方的首要任务应该是努力拯救地球，而不是尝试阻止中国崛起。而除非与中国合作，否则人类将无法拯救地球。譬如，让中国参与应对气候变化的种种努力是非常重要的，但你不能要求和中国在气候变化问题上合作，然后在其他问题上打中国的脸，这是前后矛盾的。

文 | 锦缎9 月 24 日以来，永辉超市开启 " 妖股 " 模式，股价累计大涨 180%，市值净增超 360 亿元。期间出现多次涨停、跌停，但整体波折大涨，惊诧资本市场。图：永辉超市股价走势，来源：Wind 那么，永辉超市股价一飞冲天背后，是预期基本面困境反转？亦或是单纯资金面狂怼驱动呢？ 01 股价爆发之谜本轮股价暴涨之前，永辉超市市值徘徊在 200 亿上下，较历史巅峰千亿缩水 800 亿，创下 2010 年上市以来最低水平。如此拉胯的市场表现，让战略大股东——牛奶公司、京东对永辉失去了耐心，于是疯狂寻找接盘者。 9 月 23 日，永辉超市正式官宣，名创优品实控的骏才国际宣布出资约 62.7 亿元，收购牛奶公司和京东各自持有的 21.08%、8.32% 永辉超市股份，以持股 29.4% 成为永辉第一大股东。对于这笔交易，名创优品投资者起初并不好看，9 月 24 日股价一度暴跌近 40%，收盘重挫 24%。对于被收购方的永辉，自然是利好，毕竟要换大股东了，市场自然期待新大股东带来新变化。于是，永辉超市开启了本轮爆发行情，连拉数个涨停板。如果单纯是大股东易主，股价或许很快会偃旗息鼓，但恰巧碰上了 A 股大盘史诗级行情。彼时，中国央行、财政部等多部门轮番出台多项令市场亢奋的刺激政策，沪深京三市迎来了一波轰轰烈烈的估值大修复。期间，资本市场对于 12 月政治局会议定调刺激消费展开激烈博弈。市场主流预期是进出口这架马车会受到特朗普上台加征关税的冲击，经济稳增长几乎必然需要刺激内需，而基建、房地产无法承担重任，那么几乎必然会想方设法刺激消费这架马车。事实上，确实如此。12 月 9 日，政治局会议落地，明确提及 " 要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求 "。在此之前，港 A 两市与消费密切相关的商超零售、日化商品板块迎来了一波大爆发。其中，永辉超市、一鸣食品是 A 股市场典型代表，港股代表则是蓝月亮、名创优品。可见，永辉超市在短时间里的大幅暴涨，更多来源于 A 股大市回暖之下，资金面疯狂抱团驱动。 02 商业模式遭重创2021 年，永辉超市营收 910.6 亿元，同比下滑 2.29%，归母净利润为 -39.44 亿元。这是 2007 年有财务披露数据以来，首次出现收入负增长、利润亏损的情况。图：永辉超市归母净利润及同比增速，来源：Wind 永辉经营出现拐点后，营收连续下滑至今。归母净利润表现更是惨不忍睹，三年累计亏损超过 80 亿元，陷入实实在在困境之中。这其实不仅是永辉超市一家的问题。据国家统计局披露，2023 年超市业态零售额首次出现同比下滑。在今年上半年的半年报中，12 家超市上市企业里，有 7 家出现同比下滑。那么，究竟是什么原因导致中国超市业态盛极而衰呢？超市这门生意，说到底，还是赚线下流量的钱——从供货商拿货，在通过超市平台把货卖给消费者，赚取中间环节利润。倘若超市极度依赖的线下流量不断被蚕食，那么经营自然会受到重创。众所周知，中国线上电商销售规模越来越大，已达到令超市业态陷入经营困境的临界点。2007 年，中国网络零售规模占社会零售总额的 0.6%，远低于彼时连锁百强零售企业的 11.2%。到 2023 年，前者已经占比高达 32.7%（较 2018 年大幅提升 9.1%），后者已经萎缩至 4.3%。除线上电商不断蚕食外，中国超市业态线下流量也不断被便利店、零食量贩店等小店分流。主打便利店经营的红旗连锁，门店数不断扩张，到 2024 年上半年已经膨胀至 3655 家。经营收入持续保持正增长，利润整体亦维持较好表现。净利润率更是 A 股超市板块最高，达到 5%。从红旗连锁经营状态来看，对永辉这类商超流量造成了不小压力。此外，近几年零食量贩店快速崛起，到 2023 年数量已经突破 2.2 万家。该模式契合了消费者 " 多快好省 " 底层需求，且绕开层层经销商，直接对接零食厂家，平均售价较商超渠道价格低 20%-40%，笼络了大批消费者，对传统商超进行了不小分流。线上电商规模大幅持续增长、线下渠道又遇创新业态，均对传统商超这类承担 " 中间商 " 的生意模式造成了显著冲击。其实，以线下为主的大型零售企业收入拐点早已经出现在 2018 年，此后步入下行周期之中，2023 年转为负增长。而利润拐点时间更早，出现在 2017 年第三季度，此后增速不断波折下滑，到 2022 年第二季度出现亏损，此后再未回到正盈利状态了。图：大型零售企业总也业态净利润指数，来源：中国百货商业协会可见，永辉超市依赖传统线下流量赚钱的商业模式已经陷入了困境，且是不可逆的。 03 胖东来无法规模复制在整个传统商超集体陷入困境的大背景下，依然会有一些商超企业表现优秀，实现逆势增长。比如胖东来就是其典型代表。据中国连锁经营协会发布《2023 中国连锁 TOP100》榜单，胖东来以 13 家门店 107 亿元的销售额排在榜单 46 位，净利润为 1.4 亿元。另外，截止今年 11 月 26 日，胖东来集团累计销售 146.38 亿元，且单店盈利已超所有商超上市公司。许昌市委副书记、常务副市长张庆一曾这样评价：胖东来从 20 多年前一个街边烟酒店，现在发展成为中国商超界的天花板。胖东来取得亮眼成绩以及频上媒体热搜，吸引了永辉超市的关注。今年 5 月以来，永辉超市计划调改胖东来模式的门店升至 40-50 家。10 月 19 日，永辉首家完成调改的门店——北京石景山喜隆多店重新开业。首日该门店销售额为 170 万元，是调改之前平均日销售额的 6 倍之多。据网传，永辉调改门店，将面点熟食从原来的 5% 增加至 30%，生鲜品比例保持在 20%，并且增加直营品。此外，效仿胖东来，增加员工收入与福利，驱动员工做好服务。那么，永辉超市能够依靠胖东来模式王者归来吗？首先，胖东来模式与传统商超模式有本质区别。胖东来在商品结构有点类似山姆会员店、开市客，推出大量自有品牌，且通过提高员工收入方式提高服务水平。当然，高品质高服务，也决定了胖东来主流商品价格不会低，覆盖人群会相对有限。然而，永辉这类全国化商超，会覆盖更大体量对价格敏感的消费群体，其经营核心竞争力依旧是成本、价格，而不是服务和自有品牌商品。此外，胖东来之所以成功，除模式独特外，还有一个重要因素便是深耕区域化。截止 2023 年，胖东来门店总数仅 13 家，均集中在河南省许昌市和新乡市。在一个区域市场，胖东来可以深耕供应链，把利润率做出来，反哺员工收入，形成一个正向良性循环。一旦把此经营模式放大至全国市场，因供应链冗杂，并不好把控，恐将很难有效降本增效。可见，胖东来模式更加适合小而美的区域市场，对于永辉这类全国商超龙头，很难实现模式的大规模复制。因此，胖东来模式或很难将永辉带出经营泥沼。正因如此，今年 5 月胖东来帮扶永辉超市方面的讯息，短暂在资本市场引发了躁动，但很快又偃旗息鼓，重回跌势，直到 9 月底大市火爆才迎来大反弹。市场长期来看是一台称重机，短期来看是一台投票机。永辉超市股价大爆发，更多属于资金短期的 " 投机 "，而基本面并没有因为名创优品入主大股东、胖东来帮扶永辉迎来实质性改变。当前，永辉超市 PB 估值高达 9.88 倍，位于 2010 年上市以来最高水平（因利润为负值，PE 不具备参考性）。股价亢奋表现与深处困境的基本面脱节，那么也意味着有不少泡沫。倘若困境反转下的基本面不及预期，一旦未来大市疲软，亦或市场风格转变，永辉超市或将面临不小动荡风险。