财经新动-"TOBU16"-市场韧性增强跨年行情展TOBU16开

市场韧性增强跨年行情展TOBU16开

　　资料显示，鳄雀鳝原产于北美，主要分布在墨西哥到美国佛罗里达州的墨西哥湾沿岸河流和河口水域、密苏里河和俄亥俄河下游以及尼加拉瓜境内的两个湖泊。我国不产这种鱼，那云禅湖的鳄雀鳝又是哪里来的？

近期市场韧劲明显增强，对国债收益率下行和汇率贬值“脱敏”，根本原因在于一系列增量政策发力下，经济稳步回升。政治局会议强调，要“稳住楼市股市”，在政策和基本面共振下，“跨年行情”有望徐徐展开。廖宗魁/文自9月底，一系列增量政策推出后，A股市场先是经历了一波快速走强，10月之后上证综指处于3400点左右震荡。虽然市场没有连续上攻，但在一些干扰因素下仍显现出了较强的韧劲。以往A股经常是谈特朗普而“色变”，尤其是在汇率有所贬值的情况下，而且和债市也存在“跷跷板”关系。在近期，虽然特朗普不断的发出关税威胁，离岸人民币汇率贬值至7.3附近，10年期国债利率也跌破了2%，但A股则一改以往的“疲软”，表现出了较好的韧劲。基本面的改善和政策将持续发力的预期，大大提振了市场信心，投资者的底气增加了。具体来看，不论是离岸人民币汇率的贬值，还是国债利率的下行，都具有一些偶发因素的影响。10年期国债收益率跌破2%，与近期央行疏通利率传导堵点，优化非银同业存款利率自律管理、在存款服务协议中引入“利率调整兜底条款”等政策有关；而离岸人民币汇率的下跌，可能更多受到外资的影响，实际上人民币汇率中间价以及CFETS人民币汇率指数都相对坚挺。中央经济工作会议召开之前，12月9日的中央政治局会议对财政政策和货币政策的定调是“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，而且指出要“加强超常规逆周期调节”，意味着还会有更有力的增量政策推出，进一步促进经济稳步回升。政治局会议还尤其强调了，要“稳住楼市股市”，未来机构资金、活跃资金与散户资金有望形成共振，驱动A股跨年行情。对国债利率和汇率“脱敏”三季度以来，10年期国债收益率继续震荡下行，在12月2日下破“2.0%”关口，进入“1时代”。国债收益率作为各类金融资产定价的“锚”，其下行引起了投资者的高度关注。从中长期来看，经济基本面对国债收益率的影响起主导作用。当经济持续走强，或通胀上升时，通常国债收益率会走高；反之，则国债收益率会走低。但在短期，国债收益率还会受到政策预期、资金供需和风险偏好的影响，如果降息预期上升，或者国债市场资金充裕，都会带动国债收益率的下行；此外，由于国债属于无风险资产，如果市场风险偏好下降，资金避险情绪上升，国债收益率也会下行。而过去A股与债市常常呈现“跷跷板”关系，主要就是因为如果国债收益率走低，可能反应的是市场风险偏好下降，或者对未来经济趋于悲观，这些因素对A股都会形成压制。而近期国债利率的下行，可能更多是受到政策面疏通利率传导堵点的影响，这也是A股对国债收益率下行“脱敏”的主要原因。11月28日，市场利率定价自律机制工作会议召开。会议审议通过了《关于优化非银同业存款利率自律管理的自律倡议》和《关于在存款服务协议中引入“利率调整兜底条款”的自律倡议》。会议强调，要充分发挥利率自律机制重要作用，有效维护市场竞争秩序，畅通货币政策传导，不断提升金融服务实体经济质效。两项自律倡议均于12月1日起生效。这两项倡议主要针对货币政策传导过程中的堵点，例如高息的非银同业存款和银行对公客户长期限存款协议等。这导致部分配置需求从存款向债券转移，甚至一些市场资金出现“抢配”行为。在“适度宽松的货币政策”基调下，未来大幅降准、降息的概率进一步增加，这一政策预期也会在短期内推动国债收益率下行。不过，从配置的角度看，国债利率的下行，对A股并不一定是利空。招商证券认为，在未来宽松货币政策有望持续情形下，市场中长期利率中枢可能进一步下移，市场中高收益率资产荒进一步加剧，股票资产相对债券资产的性价比进一步提升。目前理财产品及存款利率的预期回报率均在下降，各类型资产的预期回报率均在下滑，居民存款和净存款飙升，居民待投资金大幅增加。在这种资产荒的状态下，若后续权益市场赚钱效应持续改善，居民存款向权益市场搬家，理论上A股将有较大的上行空间。A股韧劲的另一个体现是，面对离岸人民币汇率的贬值，A股依然保持了强势。自2015年汇改以来，A股对汇率的敏感性大大增强。通常而言，在人民币汇率明显贬值时，A股会走弱；反之，当人民币处于升值通道时，A股也会相应走强。9月底以来，由于特朗普胜选的预期不断升温，美债收益率快速上升，美元指数也有较大幅度的升值，这给非美货币都带来了不小的贬值压力，离岸人民币汇率也一度贬值至7.3附近。但这一次A股却并未受到汇率走弱的影响，可能的直接原因是：其一，近两个多月离岸人民币汇率的贬值主要是外部因素的驱动，而国内经济基本面和政策预期都在走强。其二，相对与其他主流非美货币，人民币的贬值幅度要小得多。10月以来，离岸美元兑人民币汇率仅贬值3.6%，远小于美元指数7%的升值幅度，也明显小于欧元、日元、英镑的贬值幅度。从CFETS人民币汇率指数看，近期反而从98.36升值到了100附近。跨年行情可期A股市场目前韧劲十足，根本原因是在政策不断发力下，经济基本面持续改善。12月9日的政治局会议对2025年宏观政策的定调更加积极，而且还尤其强调要“稳住楼市股市”，政策对市场的呵护进一步增强。自2023年7月政治局会议后，在多次聚焦经济的重要会议上都提及了资本市场。2024年7月的政治局会议提到，要“提振投资者信心，提升资本市场内在稳定性”；9月的政治局会议指出，“要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点。要支持上市公司并购重组，稳步推进公募基金改革，研究出台保护中小投资者的政策措施。”资本市场重要性不断提升，后续更多稳定资本市场的政策值得期待。广发证券对即将到来的“跨年行情”给出了三种情景假设：情景一：如果财政赤字率维持不变，那么指数将存在调整风险，稳定价值类的红利资产将大幅跑赢。情景二：如果财政赤字率小幅提升，例如3.5%左右，那么ROE全面回升的概率较低，指数将维持震荡格局，市场交投仍然较为活跃，行业轮动较快。可以布局三条结构性ROE能够企稳改善的主题：困境反转的消费刺激领域、磷酸铁锂、军工，长期破净公司、并购重组类，以及景气成长类。情景三：如果财政赤字率进一步提升，例如接近4%，那么指数将开启“跨年行情”，市场交易顺周期资产的基本面改善预期，可以重点关注AH股经济周期类资产，诸如港股互联网、A股的大消费（白酒）、大金融等。本文刊于12月14日出版的《证券市场周刊》