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博弈持续，CDMO行5g射频天线国产业迎来重构？

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作者/星空下的卤煮编辑/菠菜的星空排版/星空下的绿豆汤自从2023年关于美国《生物安全法案》的消息传出以来，中国生物科技企业就处在了风雨飘摇之中。就在9月，这项法案迎来新进展。当地时间9日，美国众议院以压倒性多数通过了这部以“国家安全”为名限制药明系、华大系等中国公司在美业务的法案，A/H股市场CDMO板块闻声下跌。而25日，由于该法案年内通过概率降低，CDMO板块又迎来大涨。相关个股表现，来源：网络无论结果如何，这项法案都的的确确成为了高悬在每家中资CDMO企业头顶的利剑，毕竟各家公司的收入大部分都来自海外地区。除了地缘因素之外，药企也在大肆扩张产能，试图和第三方脱钩。高歌猛进的CDMO行业，真可谓荆棘满路。一、增长势头有所放缓首先，我们先明确一下这几个概念之间的区别。此前常说的CRO是合同研究组织，主要为药企提供研发服务。而CDMO是定制研发生产机构，为药企生产药物。CXO行业概念，来源：网络CDMO板块今年的表现有些熄火，其中药明康德（603259）24H1的172.41亿元收入较去年同期下降了8.64%。作为行业当之无愧的龙头，业绩不增反降的表现无疑是具有标志性意义的。在经历了近五年多的高速增长后，行业似乎走到了十字路口。药明康德收入预测（百万元），来源：HTI在大环境趋冷的背景下，生物药依然是CDMO行业这两年最具话题性的看点之一。毕竟小分子CDMO技术壁垒不高，参与者众多，产能已然过剩。2023年，包括凯莱英（002821）、博腾股份（300363）等头部CDMO企业的小分子业务都大幅下滑，前者小分子业务营收66.2亿元，同比下降28.5%，而后者在其业绩预告中透露整体营收同比下滑45%-50%。而技术壁垒更高的大分子CDMO业务开始成为各家CDMO企业的发力目标。尤其是像ADC这类明星药物，结构复杂，对制备流程有很高的要求，所以很多ADC药企都会找CDMO公司来做。据统计，全球一半以上的ADC药物都是由CDMO企业生产的。这就给了国内一些企业剑走偏锋，押注小众赛道的机会。比如原本专注于研发抗体及ADC药物的东曜药业（01875）在2020年开辟了CDMO业务，近两年在业绩反倒是逆势而行，可圈可点。2023年1.41亿元的CDMO业务营收已较上一年实现翻倍，24H1这半年时间也取得了超过1亿元的销售额。东曜药业的成功主要来自于围绕老本行做的ADC药物CDMO业务，占总收入比重超过88%。手握ADC的先发优势，东曜药业无疑算是踩中了风口。当然，也不必光盯着ADC，大火的GLP-1类药物也带来了肽CDMO产业链的机会。总之，生物药方向的市场潜力还是很大的。肽CDMO的典型服务范围，来源：昂博制药公开招股书，华鑫证券研究二、巨头动作不断但CDMO行业的竞争环境似乎在持续白热化，毕竟药明康德等CXO一线企业往年持续亮眼的业绩证明卖水人的角色其实也很赚钱，所以不少创新药企和CXO企业都在试水或大肆扩张产能。拿ADC CDMO这个细分领域来说，不仅皓元医药（688131）、药明合联等企业蜂拥而至，像凯莱英、博腾股份这样的传统CXO企业也将一部分心力倾注于此。相较于十死一生的创新药，谁都想发掘出一头稳定的，持续贡献业绩的现金牛。此外，跨国巨头也是动作不断。今年1月，全球CDMO巨头龙沙关闭了主要做生物药板块的广州基地。但龙沙的生物药CDMO业务依然在24H1实现了6.5%的增长，势头符合预期。而另一家CDMO巨头三星制药在今年中报中披露其生物药板块增长了34%。基于对生物药业务的看好，这两家公司还在不断地通过并购和新建等方式扩展产能，誓要在全球CDMO市场中抢占更大份额。大药企也在向CDMO延伸，在一定程度上有和第三方机构“脱钩”之意。比如诺和诺德上半年宣称将以165亿美金的价格收购CDMO巨头Catalent。后者长期是前者的供应商，这样的并购行为打破了医药产业惯行了几十年的分工合作。此外，多家巨头药企都在增加自有产能，摆脱对CDMO的依赖。这一方面是为了抓住供应链，另一方面也是看到了地缘博弈下的不稳定性。相关公告，来源：Catalent官网所以国内CDMO行业在经历高速增长期后，隐隐进入了内卷时代。海外市场波谲云诡，境内对手入局不断，产能充裕甚至过剩之下，CDMO价格已经被狠狠打了下来。三、地缘利剑高悬当然，来自于地缘因素的不确定性还是这个行业最大的负面消息，毕竟海外市场对中国CDMO来说实在是太重要了。以龙头老大药明康德为例，美国客户在2023年为其贡献了261.3亿元的营收，加上欧洲客户（47亿元）等地区后，收入大头都在海外。而从2023年收入结构来看，国内新药研发业务下降了四分之一，而海外市场还在持续增长。其他一线CDMO企业也大体如此，康龙化成、昭衍新药等公司海外收入增速高于国内增速是常态。也就是说，海外市场对行业来说不仅重要而且潜力无限，是无论如何不能放下的。而《生物安全法案》一旦落地执行，美国市场在一定程度上需要拱手让人了。国际同行们其实已经虎视眈眈，行业测算美国CXO企业查尔斯河如果能从中国公司手中拿到一部分退出的订单的话，销售额能增长11%。资本市场对此有一定预期，1月消息发酵以来，其股价已经上涨超24%。《生物安全法案》重要时间线，来源：美国政府网站，招银国际环球市场新兴国家公司的超车决心自然还远在查尔斯河之上，比如被誉为“世界药房”的印度。主打CRDMO一体化模式的龙头印度企业Syngene就表示接待成熟市场Biotech公司的数量大大增加。另一家公司Aragen也开始大肆扩张，疯狂招人，和国内CXO行业的裁员景象形成了鲜明对比。美国生物医药产业去中国化的风声这么紧，那么欧洲市场怎么样？事实上，欧洲地区已经成了国内CXO行业增速最快的市场。药明生物2023年欧洲地区收入翻倍增长，凯莱英等企业也有20%-60%左右的增长。尤其是一些并不身处地缘交锋聚光灯下的中小客户，更是发掘了不少。但欧美市场毕竟联动效应强，地缘风险始终存在。在《生物安全法案》这只靴子没有落地之前，我们不能轻言国内CDMO行业的走向。不过确定的是，在本土药企受到集采等因素影响短期拖累利润的情况下，保住海外市场是每家公司的必修课。下游布局脱钩，同行虎视眈眈，中国CDMO行业迎来了前所未有的至暗时刻。注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。

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编辑:钱汉祥

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马凯硕：我认为亚洲的回归是必然的。正如我在《亚洲的21世纪》一书中解释的那样，亚洲的回归是不可阻挡的，因为从公元元年到1820年，在过去2000年里有1800年世界上最大的两个经济体都是中国和印度，而欧洲、北美的腾飞其实只是近200年的事情。可以说，过去200年西方对世界的统治历史是一个重大的历史偏差，而所有的偏差都会自然结束。这就是为什么亚洲的回归是完全正常的。。