九·幺A九·幺股到底有没有泡沫?
A九·幺股到底有没有泡沫?
身为年轻人的阿兵嘴甜会说话,没过多久就哄得杨姐心花怒放的,
出品 | 妙投APP作者 | 丁萍头图 | 视觉中国截至10月8日的6个交易日(如果算上港股假期,实际上是半个月),A股市场经历了一波典型的“困境反转”。尤其是在9月30日和10月8日两个关键交易日,A股的换手率达到了2015年5月市场高峰时的水平,市场活跃度明显提升。然而,我们还没从股市上涨带来的恐惧中缓过来,市场就突然出现了暴跌。10月9日,三大指数齐齐遭受众创,截至到10月11日的三个交易日内,上证指数累计下跌7.8%,深成指下跌12.48%,创业板重挫17.62%。这种剧烈波动让投资者感到迷茫,大家开始担心A股在持续上涨时可能形成的泡沫会破裂。那么,现在的A股到底是否存在泡沫呢?本文将从“估值之摆”的角度来回答这个问题。为什么我们采取这个角度?这是因为,在投资过程中,估值的重要性不亚于对行业趋势和公司基本面的分析。无论市场逻辑多么诱人,只有当估值合理时,投资才具备真正的安全边际。以过去三年的熊市为例,亏损最严重的往往是那些估值过高的板块,如新能源、互联网、医药和消费品行业。而估值之摆指的是股票估值像钟摆一样,无法永远指向某个端点,最终会回到中间值。接下来,我们先来探讨下估值在什么情况下向上摆动?估值为何向上摆动?现在我们不讨论不同行业的具体估值方法,因为无论是基于资产、收入、现金流还是利润,这些估值方式都可以统一用PE(市盈率)来解释。尽管各个估值模型的计算方式有所不同,但它们的周期性波动规律是相似的。假设在一个简单的企业增长模型中,某个公司未来5年净利润年均增长20%。那么,当越来越多的投资者认可“未来5年20%年均利润增速”这个预期时,市场会发生什么?其实,这就是一道简单的算术题:如果股价每年上涨20%,那么买入后的年化收益也是20%。此时,作为买方,你愿意出的价格是多少?或者换句话说,你是否愿意按未来N年的价格买入,并等待N年后开始享受每年20%的收益?在这个过程中,N可以是1年、2年、3年,甚至十几年、几十年。N越大,意味着泡沫越大,市场的风险偏好越高。当然,N也可以是负数,N越小表示市场越悲观,价格也就越低于其实际价值。需要强调的是,这里所谓的“买方报价”并不是某个投资者个人的报价,而是当前市场的价格,这反映了市场对该股票的内在定价逻辑。在上述买方报价模型中,估值为何会向上摆动呢?随着基本面逐渐改善,投资者的乐观情绪也随着股价的上涨和信息的明朗化逐步增强。于是,买方的报价从当前价格(甚至是过去的悲观价格)逐渐向未来延伸。最早进入的左侧投资者可能以去年的价格(N=-1)买入,而更加敏锐的投资者可能在当年价格(N=0)入场。随着乐观情绪的强化,越来越多的投资者愿意以更高的价格(N逐渐变大)买入。这一过程中,估值会被迅速抬升。这一情况,正在发生。A股迎来“困境反转”基于上文所述的“估值之摆”模型,我们观察到,最近A股市场的大幅上涨其实是熊市转牛市的拐点信号,其背后的逻辑更多是修复此前极度悲观的定价模型,并在新的增长预期下建立新的估值体系。此轮市场行情启动的催化剂,源于9月24日的一行三会新闻发布会和9月26日政治局会议公报超预期的政策定调。利好措施主要包括: (1)两项货币政策工具:首期5000亿元的互换便利操作工具、首期3000亿元的股票回购增持专项再贷款。 (2)支持符合条件的保险机构设立私募证券投资基金。 (3)发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债。 (4)降低存款准备金率。 (5)促进房地产市场止跌回稳。 (6)努力提振资本市场,大力引导中长期资金入市。支持上市公司并购重组,稳步推进公募基金改革等。很多投资者可能觉得这种政策转向过于急促,但实际上,长期跟踪政策的变化可以发现,政策通常是渐进的,经过多轮加码后才会出现所谓的“急转弯”。政策制定也有一个从“发现问题”到“提出解决方案”的过程,这通常不会超过3个季度。过去的“供给侧改革”、“房住不炒”和“疫情管控”等政策变化都验证了这一点。资本市场的一个有趣现象是,它总是自认为自己看到的就是当前最突出的矛盾,期待政策立刻响应。但这种“巨婴心态”忽略了政策制定的复杂性和周期性。回到市场,连续的阴跌让今年2、3季度的市场情绪极度悲观,沪深300的PB(市净率)甚至跌至历史低点约1.3倍。这正是“估值之摆”中的最悲观定价情绪,意味着任何稍微的利好都可能打破这种不稳定的价格预期。这种现象无论在牛市还是熊市末期都容易发生。自9月30日起,市场连续四个交易日大幅跳空上涨,两天成交量达到2.5至3.5万亿,换手率甚至达到了2015年牛市高点水平。许多人感叹“从未见过”这样的行情,但类似的大幅上涨在519行情、上证998行情以及2015/16年、2019年都曾出现过。每一轮市场转折都有其独特的故事和逻辑,不变的只有投资者情绪的极致表现。但疯狂的行情过后,A股迎来暴跌。不少投资者开始恐慌,难道A股持续大涨形成的泡沫破裂了?A股没有泡沫要回答这个问题,我们还是要回到估值之摆的探讨上——估值之摆是如何从上行到回落,进而完成一个周期摆动呢?根据我们的经验,估值从扩张到收缩的拐点上,往往会出现两个关键信号:(1)基本面不再符合预期:尽管基本面依然强劲,但增长不再超预期,无法满足投资者过度乐观的预期。这种“失望”情绪导致市场开始质疑之前的高估值。(2)股价对利好消息不敏感:即便有正面消息,股价不再上涨,也就是“利多不涨”。这表明市场已经对基本面的乐观预期给出了过高的定价,除非有更大的利好,否则股价难以继续上涨。这两个信号表明市场可能处于估值收缩的拐点,价格也失去了上涨的动能。这个时候,估值就会回落。目前这两个现象不仅没有出现,反而我们正处于熊市预期极度演绎的阶段,过度悲观的定价已经完全忽略了未来任何的向好的可能。也就是说,现在并没有形成估值回落的条件。当然,在近期持续逼空的行情中,也有一些投资者会质疑这种快速上涨为何脱离了基本面。实际上,根据波浪理论,只有在主升浪(三浪)阶段,基本面与价格才是同步共振式上行的。而在行情初期(一浪)和尾部(五浪),基本面和价格通常是背离的。初期上涨常被称为“没有基本面支撑的熊市反弹”,也就是我们目前所处的阶段;而尾部上涨则被形容为“价格已经远远超出基本面逻辑,基本面分析者完全看不懂”。既然基本面经常与市场脱节,那么传统价值投资中的基本面研究还有意义吗?我们认为,所谓基本面与市场脱节,其实并不准确。在市场拐点附近,这种“脱节”更多是因为定价在过度悲观或过度乐观的背景下,利润模型中的核心假设参数发生了重大变化。换句话说,当市场看起来与基本面不符时,问题不在于市场,而可能在于你所用的模型需要修正,甚至可能是模型本身出了问题。总之,目前极高的成交量和换手率表明市场已经进入超买区间,但这更像是行情转折的信号,而非牛市的尾声。关键在于未来一个月内,是否能看到“缩量止跌”的信号,如果出现,则意味着可能还有更高的主升浪。从中长期来看,我们认为市场有望创新高,甚至可能像美国股市一样,迎来持续20年的长牛行情(这个结论并非简单逻辑推导,后续我们会详细说明原因)。一点小建议许多人认为投资的真谛是理解市场的“博傻”效应(指的是市场中的投资者有时会购买高估值的资产,因为他们认为即使价格过高,仍然可以找到下一个更愿意以更高价格接盘的人),股市就像击鼓传花的游戏,如果你看不到谁是最后的“傻子”,那可能你自己就是那个接最后一棒的“傻子”。这种心态反映了很多投资者在市场狂热时,往往忽略风险,只想着短期获利。对于真正的价值投资者来说,持股的体验往往是“在一群聪明人中做那个看似傻的坚持者”,因为他们往往并非追求短期的疯狂上涨,而是更注重在合理估值下的长期收益。正如“太阳底下无新鲜事”,无论A股还是海外市场,无论当下还是过往,市场规律从未改变。投资决策的核心在于判断你所处的位置,而非市场何时启动。懂得在正确的时间进入和退出,才是投资成功的核心所在。免责声明:本文内容仅供参照,文内信息或所表达的意见不构成任何投资建议,请读者谨慎作出投资决策。作者粉丝群招募 各位读者如果对本篇文章有疑问,可以扫描下方二维码,与作者一对一沟通。 此外,作者擅长周期股的研究,覆盖的领域包括猪肉股、造船、航运、有色和互联网电商等,侧重产业分析和估值研究,感兴趣的读者可以与作者进行深度交流。 扫描下方二维码即可获得更多上市公司、热门赛道的详细分析文章,帮你看懂公司、看懂行业,做投资投得明明白白。koa12jJid0DL9adK+CJ1DK2K393LKASDad
编辑:贾怡
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