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报告期内，公司的研发费用分别为388.45万元、372.35万元、411.31万元、310.18万元，占营业收入比例分别为0.37%、0.37%、0.34%和0.33%。

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议图片来源：公司官网。谈论到中国企业出海案例，我们脑海里可能会浮现出大疆、华为这类硬科技结合制造能力出众的公司。其实最近一个时期以来，还有两个品牌，正以IPO文化输出形式，在海内外市场名声鹊起——一个是制造了《黑神话悟空》的游戏科学，另一个则是真在东南亚大杀四方的泡泡玛特。10月22日，泡泡玛特公布了三季度业绩概览：2024年Q3整体营业收入增速达到了120%-125%，其中内地增速55%-60%，港澳台及海外收益同比增速达到了惊人的440%-445%。图：泡泡玛特半年度业绩增速，来源：Choice金融客户端相较于一眼胖瘦的财务表现，对于公众而言而言，潮玩和IP的故事略显晦涩难懂。这也使得泡泡玛特长期以来与争议如影随形。而争论的核心，无外乎所谓潮玩、IP究竟是不是具备明确成长性的商业模式——毕竟过往半个世纪中，号称“第二个迪士尼”的故事太多，但望其项背的案例从未发生。实际上，所有的商业叙事，都能在历史之中找到贴合的参照系。在我们的比较研究视野里，当下的泡泡玛特与迪士尼相去甚远，却与另一家中国80后耳熟能详的IP品牌异曲同工——它就是凯蒂猫（Hello Kitty！），以及背后的三丽鸥公司。来自日本的三丽鸥，产品结构和商业模式，授权业务和乐园业务，轻度或放弃影视化策略，以及出海战略取向等等，像极了泡泡玛特的“前车之鉴”。某种意义上，看懂了Hello Kitty的过去，就看懂了泡泡玛特的未来。01三丽鸥的“三次崛起”对于中国公众而言，三丽鸥这个名字可能略显陌生。但三丽鸥旗下的IP美乐蒂、酷洛米、大耳狗无一不是耳熟能详的卡通角色，其中美乐蒂和酷洛米频繁登上荧幕，大耳狗成为时下最受欢迎的联名角色之一。当然，真正令三丽鸥家喻户晓的，依旧是诞生于上世纪七十年代侧坐的大头小猫：Hello Kitty！（凯蒂猫）。图：贴近原画的侧坐凯蒂猫形象，来源：三丽鸥官网在全球最赚钱的单一IP统计中，Hello Kitty迄今收入总和已经超过了860亿美元，仅次于宝可梦，高于小熊维尼、米老鼠&唐老鸭和星球大战。凭借着Hello Kitty长青的表现，三丽鸥也坐稳了IP授权全球TOP20的宝座。根据License-Global《2024全球顶级授权商排行》，三丽鸥排在了第14位，甚至在没有新现象级IP出现的情况下，较去年同期逆势上升两名。图：《2024全球顶级授权商排行》Top20，来源：License-Global，锦缎整理排在三丽鸥之前的企业，不是IP周期相对较短（比如海贼王）尚处于巅峰期，就是近年来影视化、游戏化频繁复现IP（比如哈利波特、芭比等等），很难找到类似于Hello Kitty这样单纯依赖授权业务异军突起的长青IP。Hello Kitty的发展史并非一帆风顺，却依然能够在潮起潮落中御浪前行，这离不开Kitty猫三次低谷期三丽鸥的常变常新，这其中也隐射了构建长青IP核心要义：语义的内核、环境的契合及管理的贴合。（1）Kitty猫的崛起：语言的价值在《解构Hello Kitty的秘密》一书中，作者肯·贝尔森讲述了一个颇为有趣的故事：流行偶像和体育明星练就了一身接受采访的功夫，企业家也不例外，但有些问题确实会让辻信太郎（三丽鸥创始人，Hello Kitty之父）感到难堪。比如“为什么Hello Kitty会这么流行”，这就好比鬼知道为什么小孩子喜欢史努比和米奇一样，辻信太郎同样也不了解为什么一只头大身体小的小猫，会身价达到50亿美元以上。因此每当遇到这个颇具挑战的问题时，辻信太郎便会搬出“社交沟通”的理论，Kitty无害可爱的形象化身社交磁铁，可以消除摩擦增进优异，所以会成为送礼的首选。明眼人都明白没有商业化的营运，仅靠可爱的形象是不足以支撑一个IP价值数亿，辻信太郎自然也明白这个道理，毕竟三丽鸥创作的500个角色中，真正意义上实现成功的就只有一个Kitty。但辻信太郎却并没有说谎，“社交沟通”是在他认知下Kitty猫转危为安的关键因素。1977年第一次Kitty猫热潮来临时，原画师清水侑子已经选择回归家庭，两年后Hello Kitty的热潮归于平静，接替清水侑子和米洼节子（清水侑子的助理）的美术生山口裕子并不喜欢不成比例的设计，以至于设计团队原本打算放弃凯蒂猫原有的设计。辻信太郎此时站了出来，尽管一开始他也不看好凯蒂猫，但还是认为凯蒂猫已经成为象征友谊的语言，放弃语言没有任何道理。为此辻信太郎举行了新款凯蒂猫概念设计的内部竞赛，并未凯蒂猫设计了新的场景。为了配合设计语言和理解市场，尽管处于泡沫期的日本社会放宽了劳动者性别区隔，但彼时仍然是男性主导劳动市场，三丽鸥却招聘了七成以上的女性员工，来追寻独属于“小女孩”的语言。据山口裕子回忆，一直到了上世纪90年代，日本女性逐渐成为时尚领军人物，欣然接受小女生和孩子气的时尚表达，并将其视为独立和权力的象征，把使用三丽鸥的产品视为一种无声的暗号，并形成默契。这就是语言体系的力量，也是Hello Kitty第一次突破边界崛起的核心逻辑。（2）出海复苏：时势造英雄尽管在70-80年代三丽鸥和Hello Kitty已经在日本海内部分地区取得了潮流塑造的绝对王牌地位，但真正赋予凯蒂猫“二次生命”依旧离不开辻信太郎更高维的远见。彼时日本正处于经济泡沫的尾巴，也是日本海外扩张迸发的十年。政府投资协定和各种租税协定条约的缔结数量大幅增加（日本ODA），政府出钱，日本企业去落后国家开展基础设施建设和工业产品的普及，国家帮助企业承担了落后市场的初期开拓风险，分享未来客观的投资收益。直到广场协议签订的后十年，日本成为全球ODA规模最大的捐助国，相应的外汇资本也赚的盆满钵满，自1981年贸易顺差形成至2010年由正转负，日本的累计进出口顺差超过270万亿日元。图：1954至今日本进出口贸易差值，来源：Choice金融客户端，锦缎整理即便是信心膨胀的泡沫期，辻信太郎依旧认识到文化立足的重要性：“日本在泡沫经济时代赚取了前所未有的大笔钞票，但却无法在世界上赢得人心。”于是，辻信太郎决定用赚取的大笔钞票换取人心，早在1974年便在美国设立分公司，并涉足电影制作、发行。1975年第一部动画电影上映，次年原创角色授权业务正式开启。基本上，在20世纪70年代三丽鸥已经将“品牌直销”、“海外市场”、“内容生产”、“形象授权”等主要业务搭建起来。但直到本世纪初，三丽鸥的出海业务并没有得到数据层面的强反馈，2001年三丽鸥总销售额达到了1140亿日元，海外市场仅占13%（做个类比，2024H泡泡玛特海外销售占比为9.6%），出海业务真正崛起还是以来所谓的“无制造生产过程”。与迅销（优衣库）类似的是，90年代末，我国轻工制造崛起，代工产品质量和价格“滋养了”大量早期布局出海的企业，三丽鸥也不例外：正因为近20年的贸易顺差让大量日本企业手中积攒了可供利用的货币资本，用钱换规模降低了全球供给的难度。与此同时，直接授权也跨过了大量关税壁垒，上至大型工业机器外部设计，下至派克钢笔都充满了三丽鸥元素。但这其中，没有一件产品是三丽鸥生产的，但依旧能够获取利润分成。现如今三丽鸥商店里也充斥各类跨国化妆品、行李箱等无制造过程的产品。同时，三丽鸥赶上了世纪交会时日本“ACGN文化”（漫画、动画、游戏、小说）外交战略实施，大量的人物原型潜在设定借鉴了西式文化的原型（比如动漫角色的长相），文化管道的建设也为三丽鸥日后的对外输出铺平了道路。当前，三丽鸥的海外收入占比近4成，这4成的收入既离不开日本文化产业出海、东亚制造业的崛起，也离不开三丽鸥自身敏锐察觉到产业变革的时机——时势造英雄。（3）新商业模式革命：管理塑未来与大多数消费品牌所面临的处境类似的是，近年来三丽鸥同样也受到了疫情不小的冲击，2021年整体的销售额快速下滑近3成。但三丽鸥“回血”的速度要远胜于同行，仅仅一年之后三丽鸥2021Q4营收录得148亿日元，营业利润也快速扭亏录得17.5亿日元，填平了疫情周期的亏损。图：三丽鸥2020-2021季度营业收入，来源：富途牛牛，锦缎整理究其原因，自辻朋帮接任CEO以来，摒弃了传统日企海外市场中心掌控制，大量起用了外部管理人才。这在传统的家族式日企并不多见，根据2014年调查数据显示，在华日企的人才本土化率为50%，同一项数据欧洲及其他地区的本土化率为64%，美国为81%。辻朋帮前沿管理思路和本土化策略起到了奇效，抛开虚无缥缈的人才管理制度，海外市场本土化人才在疫情周期为三丽鸥献上了两封锦囊妙计：在美国削减直营店铺，在中国加大电商投入。前者巧妙帮助三丽鸥避开了通胀压力风险，并且规避了北美市场收入增速下滑可能出现的赤字情况。后者踏中了移动互联的红利期，三丽鸥选择的合作伙伴不乏阿里等大的平台型企业，通过头部电商合作伙伴，今年上半年三丽鸥在中国大陆地区的销售额达到61.3亿日元，同比增长30.0%，成为驱动Hello Kitty第三次崛起的新引擎。在良好的管理下，资本市场也毫不吝啬给予三丽鸥丰厚的褒奖，2018年至今三丽鸥的市值翻了五倍有余，这对于上市40年，头部IP发行50年，成立近60年的花甲老人来说，实属不易。图：2018-2024三丽鸥市值表现，来源：富途牛牛02泡泡玛特的未来映射还是回到中国公众与投资者最为关注的问题：泡泡玛特具不具备成长为长青IP的能力？在梳理完三丽鸥IP成长史，我们大致可以梳理出长青IP的三个核心因素：IP是否具有独特的语言体系、外部环境是否契合企业发展以及企业的管理能力是否具备成长性。在我们看来，泡泡玛特已经拥有了至少两项优势：IP具备独特的语言体系，外部环境和人文观也贴合潮玩的发展趋势。在语言体系方面：好的设计总有异曲同工之处，在《潮玩：快乐即正义》一书中刊登了泡泡玛特爆火IP—Molly设计背后的一则小趣闻，王宁希望Kenny Wong（Molly设计师）让人物嘴角上扬一点，更可爱，或者下拉一点，更倔强，但都被Kenny Wong否决了。图：Molly设计师Kenny Wong在工作室，来源：《潮玩：快乐即正义》Kenny认为当用户开心时看到她就是开心的，烦恼时看到她就是烦恼的，情绪共情既是角色的语言，也是角色的意义。这一点与清水侑子设计的最早一版没有嘴的Kitty猫，颇有三分相像。王宁在经纬创投的采访分享中，也着重表明了自己对IP语言体系的认知，在他看来：如果盖住一个品牌的logo，你就不知道它是谁，那它可能就不是一个真正的品牌。虽然乐高是个玩具公司，但是它的伟大之处在于诞生了一门语言和系统，所有人跟乐高合作，就得用乐高的语言再写一遍，这就是有文化感的品牌。这与当年辻信太郎决不放弃Kitty，将其打造成友谊、可爱乃至后期独立精神文化的决心，不谋而合。因此，泡泡玛特具备像三丽鸥一样IP塑造，语言体系打造的认知和能力，这是诞生爆款IP的前提。在外部环境方面：现阶段国内市场和彼时日本的经济化也有八分雷同，快速发展周期积累了大量原始资产，足以塑造更具横向竞争力的品牌。但也存在一喜一忧的差异性：喜的是，我们国家本土市场发展更具有独立性，并且拥有相对更大的独立单一市场，因此好的条件是我们的本土增量还很充足，不存在彼时三丽鸥面临相对严峻的急迫出海诉求。还是以上世纪末日本市场的特征为利，三浦展在《第五消费时代》前序中提到了“三低社会”的概念，似乎从表意上代表了消费市场相对颓势。但大前研一也通过研究世纪交会的人文消费市场得出了《一个人的经济学》理论：网络化、少子化和高龄化会促进单一经济体的消费上限，价值满足性消费并不会萎缩。社会结构的衍生变化意味着，自我满足类消费很有可能是下一世代的机遇之一。忧的是，无论是所谓的潮玩、IP本身并不具备生产力价值，还是文化附属品。相对于日本“ACGN文化”外交战略，我们近30年对外文化输出的影响力，内容不及21世纪初的日本，因此文化出海依旧存在诸多壁垒，虽然泡泡玛特财报中海外销售增速非常快，但主要增速还是来自东南亚、港澳台和韩国等泛东亚文化圈，欧美市场仅占海外市场的23%，整体收入的7%左右，而欧美不仅是海外较大的单一消费市场，也是文化价值输出的主要阵地。或许泡泡玛特也可以借鉴三丽鸥的经验，不执著于自营或者国内外一盘棋，从低成本的授权业务合作模式来突破文化壁垒。三者得其二，在我们看来，泡泡玛特现阶段所表现的内在价值和外部环境，都能够彰显其长期价值，能否成长为类似三丽鸥的长青企业，未来的核心还是在于尚未被证实的管理能力。管理是长周期几代人孵化的能力，对于现阶段年轻的泡泡马特而言，任重道远。正如日本通过Hello Kitty，将恐怖丑陋的哥斯拉变为可爱讨喜的Hello Kitty一样，我们也期待，泡泡玛特能够在冰冷的制造业强国形象上，再塑潮流添加可爱的Molly形象，彰显独属于中国的文化实力。转载开白 | 商务合作 | 内容交流请添加微信：jinduan008添加微信请备注姓名公司与来意

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编辑:孙念祖

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（市场有风险，投资需谨慎。本节目嘉宾意见仅代表本人观点。）

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